浅谈注册制改革
相信众多朋友听说过“注册制改革”，今天就和大家一起谈谈“注册制改革”的产生的背景以及意义。
首先，什么是注册制呢?
在股票市场中，注册制是指证券****行申请人依法将与证券****行有关的一切信息和资料公开制成法律文件,上交至主管机构进行审查, 主管机构只负责审查****行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的一种制度。在注册制下证券****行审核机构只对注册文件进行形式审查, 不进行实质判断。
证券****行注册的目的是向投资者提供据以判断证券实质要件的形式资料, 以便做出投资决定, 证券注册并不能成为投资者免受损失的保护伞。如果公开方式适当, 证券管理机构不得以****行证券价格或其他条件非公平, 或****行者提出的公司前景不尽合理等理由而拒绝注册。也就是说证券****行人的营业性质、****行人财力、****行人素质、****展前景、****行数量与价格等实质条件均不作为****行审核条件，也不做出价值判断。
肯定有人会问，“注册制改革”为什么会如此重要呢？这当然还要从资本市场的建立属性说起。
对于资本市场的建立，如何保证其有活力、有韧性的健康****展呢？如何****挥资本市场在资源配置中的决定作用？回顾中国经济体制改革，资源配置的市场机制主要是两个：一个是要素市场，指商品市场的改革。从1978年到1980年中期我国逐渐改革了价格管理制度，生产要素市场的形成已基本具备；另一个便是资本市场，由于股票****行长期处于审核制下，没有完全放开，资本市场的资源配置功能和资本市场服务于实体经济的功能还未充分****挥。
2015年股市暴涨暴跌的教训
我国A股市场自1992年设立上海证券交易所以来，经历了多次暴涨暴跌。其中，2015年股市的异常波动对我国资本市场和经济平稳运行来说都是一次大考验。2015年初，上证综指围绕着3100点附近箱体震荡。此后随着市场做多情绪的爆****和杠杆规模的无序增长，上证综指仅用3个月（3月12日至6月12日）的时间就上涨了2000余点，涨幅达到57%。股市行情在6月5日创业板指率先见顶之后，上证综指自6月15日（周一）开始了为期四周的急速下跌，跌幅一度达到35%。由于杠杆资金（特别是场外配资盘）的存在，股市出现了前所未有的“多米诺骨牌”效应。即使在央行出台“双降”政策引导市场的情况下，市场依然选择继续下行，甚至出现了连续数日恐慌抛盘。
一是股票期现市场大幅下跌。据统计，上证综指从6月12日到7月8日暴跌32.11%，同期深证成指暴跌39%，两市蒸****了24.33万亿元市值，跌幅超过50%的股票有1390只，占全市场股票约50%。股指期货市场同步出现暴跌，2015年6月8日，沪深300股指期货主力合约结算价达到5346点的历史高位，到7月8日，其结算价下跌至3464点，跌幅达35.21%。
二是千股停牌、千股跌停，造成现货市场交易停顿。2015年6月26日和29日，7月2日、3日、7日、15日和27日，8月18日、24日和25日等十个交易日接连出现超过千余只股票跌停的情景，几乎每四个交易日中就有一次千股跌停出现。其中6月26日收盘跌停股票数量达到2021只，占当时市场可交易股票数量的87.1%。由于许多上市公司股东前期做了股权质押融资，为了避免股价跌破平仓线，大量上市公司开始寻找各种理由申请停牌，市场出现千股停牌现象。
三是股指期货合约大量卖空，出现市场流动性枯竭。据统计，2015年上半年，沪深300股指期货成交额达到243万亿，相当于中国当年GDP的3.4倍，成为全球第一大股指期货合约。2015年4月16日上证50和中证500股指期货推出后，成交量也一路攀升。但随着股票市场连续暴跌，股指期货各合约的投机性上升，出现单边卖空盘，导致股指期货市场的流动性也枯竭。市场情绪持续悲观后，大量股指期货卖空交易导致期货与现货持续出现大幅贴水。沪深300主力合约7月7日收盘基差（期货与现货价格差）幅度达-6.01%。中证500主力合约在7月1日收盘基差达-12.02%的水平。相对稳定的上证50主力合约在7月8日收盘基差也达到了-4.35%。在8月25日开始的第二轮暴跌中，沪深300主力合约基差幅度进一步放大，在9月2日达-13.21%的历史低位，上证50主力合约同日出现-11.75%的历史低位。
四是高杠杆场外配资出现集中强制平仓。根据中国证券业协会6月30日数据，场外配资活动通过HOMS系统接入的客户资产规模合计近5000亿。根据信托业协会数据，2015年1季度末证券投资（股票）信托规模约为7770亿元，2季度末上升到1.41万亿元，市场人士估计其中伞形信托的规模在7000亿左右。再加上人工分仓、P2P等其他场外配资方式，保守估计股市异常波动前场外配资总体规模至少达到2万亿—3万亿元以上。由于场外配资杠杆比例一般高达1：4或1：5，甚至1：10，为了保证出借资金及利息的安全，配资公司根据杠杆比例的不同，设有平仓警戒线和强制平仓线。6月中下旬开始的连续暴跌，引****了场外配资强行平仓的连锁反应，平仓从高杠杆向低杠杆逐步蔓延、持续放量。
五是公募基金遭遇赎回潮，部分产品出现流动性风险。股市异常波动后，公募基金市场首先是新增基金开户数锐减、增量资金迅速衰竭。6月最后一周和7月前两周新增基金开户数分别为62万户、63万户和43万户，环比分别下降69%、65%和74%。其次是遭遇巨量赎回，公募基金份额（股票型+混合型）在2015年6月份达到3.28万亿份的历史峰值后，7月份迅速回落到2.58万亿份，环比下降21%；公募基金净值（股票型+混合型）同期从4.1万亿元下降到3.0万亿元，环比下降26%。大面积赎回造成部分公募基金产品出现流动性风险。
六是银行理财产品市场面临流动性风险，证券公司场内融资类业务规模大幅缩水，极端情形下客户信用违约风险和证券公司流动性风险上升。股异常波动前，银行理财与各大资产管理机构合作，通过两融受益权转让回购、参与打新股和委外业务等多种模式进入股票市场。据市场估计，银行理财资金流入场内的两融融资和场外配资总额估计1.6万亿元左右，其中场内融资余额1万亿元（包括两融融资0.8万亿元和收益互换0.2万亿元），场外融资约0.6万亿元。另外股权质押项目吸收的银行理财资金余额0.5万亿元，不属于配资，但股价下跌时期同样存在较大风险。
七是境内外相关金融产品市场受到关联影响。股票市场连续下跌期间，部分公募基金为应对赎回，开始抛售流动性较好的国债和政策性金融债。2015年7月8日下午，国债期货价格快速下跌，现券收益率快速上行，当日1年期国债收益率上升35个基点，增幅18.3%。同时，人民币汇率也出现波动。7月8日在岸人民币兑美元汇率6个月远期报价升水880个基点，远期汇率低于即期汇率1.4%。部分境外金融产品市场也受到间接影响，7月8日香港在新加坡交易的股指期货A50及所有与中国有关的大宗商品期货全部暴跌。全球各股票市场都受到影响，2015年7月6日-8日三天全球各重要指数全部下跌。
2015年我国出现的股市异常波动源于流动性危机，也是高比例场外融资的杠杆性危机，还夹带了程序化交易。其中，主要是高频交易加剧了股市下跌，最后带来结构性危机。在我国股市的结构中，沪深300的总市值将近40万亿元，而市盈率比较低，相反，当时的创业板和中小板的股票市值不到20万亿元，但市盈率却在60-80倍，再加上高倍杠杆，就变成了一个大量平仓的过程。
2015年股市的异常波动反映了我国资本市场存在的问题，资本市场治理体系亟待加强，一个很重要的改革就是实行注册制改革。
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